<<
>>

Базовые ипотечные займы под залог коммерческой недвижимости

Поскольку кондуитные программы Уолл Стрит заменили ссудо-сберегательные ассоциации, исторически принимавшие участие в финансировании, логично было бы оценивать эффективность этого класса коммерческих ипотечных активов путем сравнения показателей за предшествующие периоды с результатами анализа современных данных.
Однако проблему создает отсутствие прошлых данных по СМБ5. Традиционные активы недвижимости мало похожи на стандартизирован-ные, так как существенно отличаются по типу собственности, рынку, особенностям операций и структуре собственности. Поэтому согласованных и стандартизированных хронологических данных по этому классу активов на рынке нет. Как следствие, решения по кредитным рейтингам и оценке стоимости, как правило, принимаются на основе грубого обобщения информации об обеспечении и краткосрочной эффективности активов, а также на основе анализа немногочисленных и неоднородных характеристик портфеля. Несмотря на то что все инструменты СМБ5 обобщены под названием «рынок СМБ5», важно понимать, что активы в пуле имеют существенные различия, поэтому критерии требований андеррайтинга также различаются.
Тогда инвесторы смогут лучше чувствовать различия между активами в современных пулах СМБ5, стабильностью отдельных денежных потоков и их оценками.

Многоквартирное строительство

Вложение в многоквартирное строительство обычно считается наиболее стабильной формой инвестиций в недвижимость. Благодаря устойчивости спроса на съемное жилье денежные средства поступают стабильно, а оценочная стоимость менее волатильна по сравнению с другими видами имущества, приносящего доход. Однако такие активы, как и все товары массового потребления, подвержены более высокому конкурентному давлению и характеризуются стремительным измене-нием спроса и предложения. Уникальность многоквартирных объектов состоит в том, что они объединяют в себе элементы как коммерческой (т.е.

приносящей доход), так и жилой недвижимости. Поэтому традиционный анализ, проводимый для коммерческой недвижимости (включая анализ местоположения, качества объекта, динамики рынка и т.д.), имеет для этих объектов решающее значение, хотя важность их жилищных параметров также следует признавать.

Основными отличиями многоквартирных объектов от других видов коммерческой недвижимости являются срок аренды для типового арендатора и высокая диверсификация ввиду большого числа объектов для аренды под офисные помещения или торговые площади. Жители многоквартирных объектов несут обязательства на условиях краткосрочной аренды, срок которой составляет от шести месяцев до двух лет. Это положительная для данных проектов характеристика, так как позволяет быстро изменять условия аренды в соответствии с улучшающейся конъюнктурой рынка и предоставляет владельцам регулярную возможность компенсировать рост операционных затрат.

Однако у этих проектов есть и оборотная сторона медали, так как многоквартирные объекты чувствительны к росту предложения, к изменениям в конкурентной среде, в экономической ситуации или в демографических тенденциях на рынке. В особенности это справедливо для быстро растущих рынков многоквартирного строительства, где входные барьеры достаточно низки, что позволяет девелоперам быстро создавать предложение на любом таком рынке.

Эти особенности требуют от инвестора понимания основных тенденций строительства в локальных географических районах, а также проведения правильной оценки возраста, состояния и конкурентоспособности отдельных объектов. Владельцы объектов и андеррайтеры должны выделять средства на эксплуатационное содержание объектов. При отсутствии такого обслуживания состояние помещений будет быстро ухудшаться, что приведет к значительному сокращению притока денежных средств. Необходимо учитывать данные о состоянии рынка за предшествующие периоды (бумы и спады в сравнении с традиционным распределением капитала), а также перспективы рынков, на которых данный пул активов имеет высокий удельный вес.

Обычно при проведении андеррайтинга для многоквартирных объектов оценка эксплуатационных характеристик объекта проводится по данным за один год, часто без учета прошлого и прогнозируемого состояния рынка.

Розничный магазин/торговый центр

Понятие «торговая недвижимость» варьируется от крупных межрегиональных мегамоллов до более мелких микрорайонных торговых центров. Как видно, они различаются по своему размеру. Региональные и межрегиональные моллы обычно представляют собой замкнутые территории площадью от 50 до 300 тыс. квадратных метров. Данные объекты недвижимости — это, как правило, торговые центры с высоким качеством обслуживания, широко известные в своем секторе рынка и в данном регионе. Площади торговых центров закреплены за национальнопризнанными универмагами и розничными арендаторами. Обычно они разделены на небольшие участки, которые используются с максимальной эффективностью.

Такими активами владеют главным образом долгосрочные прямые инвесторы объектов недвижимости (например, страховые компании или пенсионные фонды) или долевые трасты инвестиций в недвижимость (REIT). Эти активы редко участвуют в операциях с пулами CMBS; на рынке CMBS они в основном участвуют в сделках с единственным активом. Уникальное расположение и розничная ориентация большинства крупных торговых центров, а также высокие барьеры для входа на рынок обуславливают для данного класса активов довольно стабильные денежные потоки.

В настоящее время в сделках кондуитного типа более вероятно встретить окружные и микрорайонные торговые центры, денежные потоки по которым характеризуются большей волатильностью. Эти объекты обычно представляют собой открытые площадки размером от около 10 до 50 тыс. квадратных метров; они обслуживают меньший сектор рынка, чем крупные моллы. Такие объекты часто закреплены за розничными продавцами товаров первой необходимости, например, за магазинами дисконтной сети (дискаунтерами), рынками продовольственных товаров и аптеками. У более мелких центров иногда не бывает закрепленных арендаторов.

Закрепленные арендаторы привлекают основной поток покупателей в более мелких комплексах, включающих сеть магазинов и учреждений первой необходимости (например, банки, химчистки, видеопрокаты, небольшие рестораны). Такие объекты представляют собой стандартные, ничем не выделяющиеся районные торговые центры, в которых продаются товары первой необходимости. Ценность таких объектов определяется исключительно удобством расположения. Конкуренция между ними высока, на рынке постоянно возникают новые объекты этого вида, поэтому для сохранения их конкурентоспособности очень важно поддерживать их в адекватном состоянии.

Оценивая торговую недвижимость, инвестор должен учитывать следующие моменты: возраст и качество объекта, наличие закрепленных арендаторов и их надежность, местоположение и доступность, объем продаж на квадратный метр, развитие конкуренции, тенденции сбыта, а также затраты на недвижимость по отношению к объемам продаж. Следует отметить, что за последние десять лет площади торговой недвижимости значительно выросли. Согласно ряду исследований, проводимых в масштабе всей страны, за последнее десятилетие торговые площади в США увеличились почти на 40%, что превышает годовой рост населения более чем на один процентный пункт. Конечно, за этот период времени некоторые площади перестали использоваться. Однако тенденции роста по-прежнему впечатляющие. Для кондуитных инвесторов особый интерес представляет рост числа микрорайонных и окружных торговых центров. Как уже говорилось ранее, розничный сектор в современных сделках кондуитного типа представлен главным образом микрорайонными и окружными торговыми центрами класса B и C.

Бизнес-центры

Офисные площади занимают уникальное место на рынке коммерческой недвижимости. В США бизнес-центры составляют более 25% объектов недвижимости, однако этот сектор отличается высокой фрагментацией и разноплановостью.

Объекты разных классов сильно отличаются друг от друга и варьируются от элитных объектов класса А, ставших местной достопримечательностью, до плохо расположенных объектов класса С, нуждающихся в ремонте и реконструкции.

Объекты классифицируются также по местоположению, которое может варьироваться от делового центра города до пригородов. Объекты делового центра расположены очень плотно на небольших участках земли, формируя деловые районы города. Здания в пригородах, наоборот, рассредоточены на более значительном пространстве и часто сгруппированы в так называемые бизнес-парки. Около 70% офисных зданий, сооруженных в США за последнее десятилетие, построены в пригородных районах, что объясняется более низкой стоимостью строительства, не слишком высокими ценами на землю, а также продолжающейся «субурбанизацией» (развитием пригородов) корпоративной Америки. Благодаря всем этим обстоятельствам, а также прекрасному децентрализованному расположению офисные здания, расположенные в пригородах, в перспективе могут стать конкурентоспособными.

В секторе административной недвижимости имеются свои проблемы кредитования, требующие анализа. В 1980-е гг. этот сектор испытывал значительный излишек офисных площадей ввиду сокращений в компаниях. Арендные ставки чрезвычайно волатильны, поэтому уровень загрузки площадей может радикально измениться. Обычно объекты недвижимости сдаются в долгосрочную аренду и требуют значительных затрат и усилий на обслуживание, ремонт и благоустройство.

Чтобы оценить доходность административных зданий, необходима информация о графиках продления аренды, надежности арендаторов и коэффициенте их сохранения, времени простоя между арендами, а также прогнозы по арендным поступлениям (эффективная арендная плата в сравнении с прямолинейными начислениями в периоды простоя и подъемов/спадов на рынке). Важно также учитывать будущее состояние рынка, поскольку при появлении новых крупных проектов рынок может значительно измениться. Учитывая высокую волатильность денежного потока, инвесторы и рейтинговые агентства по-прежнему нуждаются в надежных показателях покрытия долга и в соответствующем повышении кредитного качества офисных объектов в составе кондуитных пулов.

Отели

Отели считаются нетрадиционным недвижимым обеспечением, поскольку доходность ипотечного займа и базового обеспечения в этом случае сильно зависит от успешности гостиничного бизнеса для данного объекта.

Успешность функционирования гостиничного бизнеса обусловлена рядом факторов, а именно: популярностью франшизы или бренда данного отеля, качеством гостиничного менеджмента, комфортабельностью и удобствами, а также балансом спроса и предложения в от-ношении номеров на данном рынке. Поскольку доходность гостиничных объектов зависит от множества дополнительных факторов, не связанных напрямую с характеристиками недвижимости, то для займов, обеспеченных ими, действуют более строгие стандарты андеррайтинга, нежели для других типов объектов.

Здания отелей обеспечивают примерно 10% остатков по займам СМБ5. Типы отелей, выступающих в качестве обеспечения, классифицируются по уровню предоставляемого гостям сервиса. Наиболее распространенные типы отелей включают: отели с ограниченным сервисом, отели с полным сервисом, отели для длительного пребывания и курортные отели. С точки зрения кредитора, каждый из этих типов имеет свои преимущества и недостатки. Отели с ограниченным сервисом характеризуются слабым менеджментом и низкой капиталоемкостью, поэтому считается, что они обладают минимальными входными барьерами по сравнению с отелями, предоставляющие своим клиентам больше сервиса. Хотя это и означает большую подверженность рискам в периоды нового строительства и переизбытка свободных номеров, с точки зрения финансовой реструктуризации ликвидация собственности отелей с ограниченным сервисом происходит быстрее и с меньшими капитальными затратами. На другом конце спектра объектов гостиничной недвижимости находятся курортные отели, отличающиеся сильным менеджментом и высокой капиталоемкостью. Это объясняется высочайшим уровнем предоставляемого сервиса и комфортабельности. Естественно, рынок отелей такого типа характеризуется высокими входными барьерами, поэтому он менее подвержен последствиям избыточного предложения. Однако из-за требований к менеджменту и капиталу на улучшение работы неудовлетворительно работающего курортного отеля потребуется намного больше времени, и на практике такой актив менее лик-виден.

Независимо от типа отеля его доходность и соответственно своевременность выплат по ипотечному кредиту, определяют такие факторы, как франшиза или бренд отеля, качество менеджмента и условия проживания. Отели, представленные известными брендами, имеют конкурентное преимущество перед другими отелями в своем сегменте услуг. Договора франшизы с известными брендами могут диктовать соблюдение строгих стандартов качества. Таким образом, зная франчайзера, можно судить о качестве менеджмента в отеле, а также о состоянии объекта и о его комфортабельности. Однако инвесторам CMBS не следует забывать, что если качество обслуживания в отеле и его состояние со временем изменятся, франчайзер может прервать действие франшизы. По этой причине инвестору необходимо регулярно проводить тщательный анализ последних актов осмотра и отчетов о результатах деятельности отелей.

И, наконец, еще одним фактором, определяющим доходность гостиничных объектов и своевременность выплат по ипотечному кредиту, является состояние местного сегмента гостиничного рынка. Соотношение между спросом и предложением номеров в отеле определяет общий уровень заполняемости отелей и среднесуточную цену за номер. В зависимости от удельного веса гостиничных объектов в пуле CMBS для оценки спроса и предложения в местном сегменте инвестор может обратиться к крупным независимым поставщикам, таким, как Smith Travel Research, либо к местным источникам, например, к региональным туристическим агентствам и местным/региональным гостиничным брокерам.

Объекты недвижимости сектора здравоохранения

Подобно отелям, объекты недвижимости сектора здравоохранения считаются нетипичным видом недвижимости, поскольку доход от них зависит скорее от единичной сделки, чем от факторов, обуславливающих спрос и предложение по отдельному виду объектов. Здания лечебных учреждений — это объекты специального назначения, предназначенные для оказания одного или нескольких видов услуг в области здравоохранения. Обычно такие здания находятся в ведении одного поставщика медицинских услуг, который либо является владельцем здания, либо арендует его. В любом случае основным источником выплат по ипотечному кредиту являются суммы оплат за медицинские услуги. Хотя существует и вторичный источник — ликвидация объекта недвижимости в обеспечении, ценность такого объекта без оказания медицинских услуг стремится к нулю.

Поэтому при анализе объектов недвижимости сектора здравоохранения в сделке CMBS инвестору следует оценить качество и финансовую надежность компании, функционирующей в лечебном учреждении, а также динамику прибыльности и заполнения объектов недвижимости в обеспечении. В силу коммерческого характера здравоохранительной деятельности необходимо учитывать, что показатели отношения размера кредита к стоимости предмета залога обычно подтверждаются в условиях успешной бизнес-деятельности, т.е. в стрессовых ситуациях они могут оказаться неадекватными.

Доля объектов здравоохранения в составе обеспечения непогашенного остатка по займам CMBS составляет около 5%. К типичным объектам лечебных учреждений в сделках CMBS относятся дома сестринского ухода, дома инвалидов и дома престарелых. Эти учреждения различаются по уровню оказываемой медицинской помощи.

Дома сестринского ухода (Skilled Nursing Facilities — SNF) предоставляют помощь пациентам, нуждающимся в постоянном медицинском обслуживании. Пациентам подобных учреждений обычно требуются постоянное внимание со стороны медперсонала и квалифицированный уход. Учреждения SNF наиболее строго контролируются федеральными и государственными органами, так как большинство услуг, оказываемых здесь пациентам, оплачивается в рамках программ Medicare и Medicaid, финансируемых из средств федерального бюджета и бюджета штатов соответственно. Уровень предложения услуг в рамках SNF регулируется государством. Чтобы открыть или расширить соответствующий дом сестринского ухода, во многих штатах необходимо получить лицензию Certificate of Need (CON). Потребность в учреждениях SNF во многом обусловлена старением населения США и ростом числа пожилых жителей страны — сегмента населения, который более всего нуждается в подобных учреждениях.

Эта потребность частично покрывается благодаря распространению домов инвалидов — вполне приемлемой, а для некоторых даже предпочтительной альтернативой SNF. Дома инвалидов созданы для тех, кто не нуждается в постоянном медицинском обслуживании и квалифицированном уходе, но которым требуется помощь при выполнении таких ежедневных процедур, как купание, одевание и/ или прием пищи. Поскольку уход в таких учреждениях требует меньшей квалификации, большая часть расходов на проживание и уход покрывается из частных источников. По этой же причине и степень регулирования этих учреждений гораздо ниже. В результате этого число новых домов инвалидов во второй половине 1990-х гг. резко возросло, поэтому на сегодняшний день данный сектор рынка перенасыщен.

Дома престарелых предназначены для людей в возрасте от 65 лет и старше, которым требуется лишь незначительная медицинская помощь или не требуется никакая медицинская помощь вообще. Обычно такие люди решают переселиться в подобное учреждение, чтобы вести более активную социальную жизнь среди людей такого же возраста. Большинство людей, проживающих в домах престарелых, сами оплачивают свое пребывание в них.

<< | >>
Источник: Фабоцци Фрэнк. Финансовые инструменты. 2010

Еще по теме Базовые ипотечные займы под залог коммерческой недвижимости:

  1. Коммерческая недвижимость и рыночные крахи
  2. Ипотечные операции коммерческих банков
  3. Ипотечные операции коммерческих банков
  4. Операции под залог ценных бумаг
  5. Облигации, обеспеченные закладными под недвижимость
  6. Оценка кредитного качества коммерческих ипотечных ценных бумаг
  7. Ценные бумаги, обеспеченные коммерческими ипотечными кредитами
  8. Раскрытие информации, содержащейся в реестре ипотечного покрытия облигаций, и справки о размере ипотечного покрытия облигаций
  9. Муниципальные займы
  10. Займы с левереджем
  11. Принципы классификации видов залога
  12. Государственные и муниципальные займы
  13. Ценные бумаги, обеспеченные недвижимостью и активами