<<
>>

Реальные шаги

Пришло время начать процесс

реформирования, которое в конце концов предоставит инвестирующей Америке возможность выполнить обязанности, связанные с корпоративным управлением. Впрочем, для того, чтобы правильно голосовать по доверенности, американским институциональным инвесторам необходимо нечто

большее, чем мотивация.

Государственная политика должна двинуться в направлении содействия

доступу инвесторов в голосованиях по доверенности. Инвесторам следует разрешить

вносить предложения об учреждении стандартов управления и о ликвидации введенных управляющими ограничений. Инвесторов следует допустить к участию в голосованиях по вопросам одобрения или отказа от слияний, установления стандартов

вознаграждений, выплачиваемых управляющим, и распределения опционов на покупку акций или определения дивидендной политики. Все крупные инвесторы, которые заинтересованы в повышении стоимости, внутренне присущей корпорациям, имеют законное право участвовать в решении этих вопросов.

Хотя предоставление доступа крупным, долгосрочным и ответственным собственникам сопряжено с некоторыми издержками, эти издержки составят лишь крошечную часть ресурсов большинства корпораций, а блага, которые эти затраты принесут собственникам, намного превысят расходы на их достижение.

Хотелось бы добавить, что федеральное законодательство должно обладать приоритетом перед законодательством штатов в вопросах, касающихся прав акционеров и обязанностей директоров, и предпринять шаги к предотвращению разнообразных докучливых глупостей, связанных с ограничением доступа группам инвесторов, владеющим, скажем, по меньшей мере 10% эмитированных акций в течение хотя бы двух лет. Кроме того, я бы разрешил выдвигать в советы кандидатов на примерно том же основании, хотя и освобожденном от чрезмерных ограничений, устанавливаемых Комиссией по ценным бумагам и биржам.

«Власть долгосрочным собственникам!» —

вот лозунг назревшей реформы.

В редакционной статье, опубликованной в журнале The Economist и озаглавленной «Корпоративное управление по-американски:

пожалуйста, никакой демократии, мы — акционеры», та же мысль выражена так:

Столкнувшись с истеричным противодействием

корпоративных боссов, которые не могут вообразить худшего унижения, чем унижение подлинными выборами... Комиссия по ценным бумагам и биржам нашла достаточно смелости для того, чтобы предложить маленький шажок в направлении к подлинной демократии акционеров. И все же это предложение если и заслуживает какого-то определения, то этим определением будет слово «робкое»... Комиссии по ценным бумагам и биржам следует незамедлительно осуществить это скромное изменение правил. Затем, возможно, следует подумать о принятии другого вполне

скромного предложения о введении правила, которое давно соблюдают в более дружественно относящихся к акционерам

странах, таких, как Великобритания: если

акционеры отказывают в поддержке кандидату и подают против такого кандидата больше голосов, чем за него, этого кандидата

нельзя выбирать в совет директоров. До чего же смело и демократично!

Введение в США подобного правила, в соответствии с которым голоса, которые не поданы за кандидата, считаются голосами, поданными против него, радикально изменило бы динамику корпоративного управления, причем к лучшему. Но

если даже скромные реформистские предложения вызывают противодействие, такое смелое

предложение потребовало бы огромных и длительных усилий. При этом я очень доволен тем, что Комиссия по ценным бумагам и биржам недавно проявила готовность допустить предложения акционеров, требующие большинства голосов для избрания любого директора. Во время периода голосований по доверенности в 2005 г. было подано примерно 81 подобное предложение. В С1'Ыдгоир такое предложение было поддержано 41% голосов, в компании Оаппе^ — 48%. Еще в 13

компаниях согласились рассмотреть вопрос.

Но, как я уже говорил, даже при существующих ограничениях собственники обладают возможностью оказать влияние на некоторые аспекты деятельности компаний.

Им не стоит спать до тех пор, пока им, наконец, не предоставят права широкого доступа. Хотя очевидно, что для усиления корпоративной демократии необходимы серьезные структурные изменения, финансовым институтам не следует недооценивать уже имеющиеся у них возможности осуществлять

изменения.

Если только американские инвесторы наберутся смелости для осуществления права

голоса, которое у них уже есть, выяснится, что сегодня институциональные собственники обладают властью, достаточной для того, чтобы стать серьезной силой, действующей в пользу перемен. Перечислю то, что инвесторы уже могут сделать (и что им следует сделать):

• Отказаться голосовать за председателей советов, которые одновременно являются генеральными директорами. (Помните разницу

между «боссом предприятия» и «боссом

совета»?)

• Голосовать против аудиторов, которые одновременно оказывают консалтинговые услуги (или получают за консалтинговые услуги гонорары, намного превышающие гонорары за аудиторские услуги).

• Отказаться голосовать за членов совета директоров, которые работают в аудиторских комитетах, комитетах по вознаграждениям и комитетах по управлению, в тех случаях, когда квалификация или независимость этих людей представляются сомнительными.

• Голосовать за предложения отменить

ограничения на открытое управление (например, за эшелонированные советы директоров, в которых важные вопросы решают не все директора).

• Голосовать против предложений, чрезмерно

защищающих компании от поглощений, таких, как положения устава, препятствующие поглощениям (положения, разработанные с целью предоставления компаниям возможности добиваться более высокой цены при попытках враждебного поглощения, — совсем другое

дело).

• И, возможно, самое важное из всего — голосовать против планов эмиссии опционов, явно размывающих стоимость акций.

Планы эмиссии акций, один из самых явных пережитков капитализма управляющих, — поле, на

котором разворачивается битва за восстановление капитализма собственников.

Собственники должны потребовать жестких ограничений — ограничений, касающихся не только предложений о чрезмерном разводнений акций, но и предложений, в результате реализации которых кумулятивное (фактическое или возможное) разводнение акций со

временем превысит разумные пределы. Теперь, когда расходы по опционам на покупку акций по фиксированной цене, вполне вероятно, будут учитывать как затраты (и это крайне важно!), собственникам следует также требовать

совершенствования опционов, условия реализации которых, описанные в главе 3, благоприятствуют собственникам.

Хотя мои рекомендации относительно наделения институциональных акционеров

способностью применять сверхъестественную силу, сосредоточенную, как у Кинг-Конга, в кончиках пальцев, могут показаться радикальными и идеалистичными, однако они бледнеют по сравнению с рекомендациями, сделанными Бенджамином Грэмом почти полвека назад в первом издании «Разумный инвестор». Например, Грэм предлагал в том случае, если результаты деятельности компании оказываются гораздо ниже средних, создавать независимый комитет акционеров, который приглашал специалистов со стороны для оценки политики и компетентности управляющих. Работу таких специалистов должна оплачивать компания. Кроме того, Грэм предлагал приглашать для оценки результатов деятельности компании особых, опытных директоров, которые отчитываются

непосредственно перед акционерами. В общем, Грэм ожидал и даже предполагал, что крупные акционеры будут хорошо осведомлены, усердны и готовы действовать в собственных интересах.

Легко вообразить, какой ужас у

корпоративных управляющих вызвали бы предложения Грэма, будь они выдвинуты сегодня. Призвать специалистов по управлению со стороны? Создать независимый комитет акционеров? Оплатить расходы за счет компании? Потребовать, чтобы существующие агентства изучали управление инвестициями? При господстве современной версии капитализма управляющих эти идеи кажутся почти эксцентричными. Призыв Грэма к действию сегодня важнее чем когда-либо. Некоторые выдержки из опубликованных соображений Грэма по этому вопросу приведены в примере 6.2.

Я не утверждаю, что сто ведущих институциональных инвесторов могут управлять американским бизнесом.

Они не могут делать это. Действительно, можно обоснованно утверждать, что американские институциональные инвесторы

управляют собой далеко не идеальным образом. Не верю я и в то, что как только долгосрочным инвесторам предоставят уровень игровой площадки, где они смогут утвердить свои права собственности, нынешний процесс голосований по доверенности превратится в трясину неудачных назначений и предложений, выдвигаемых плохо осведомленными собственниками. Повторю два главных принципа:

1) никакие изменения не могут произойти, если за них не проголосует большинство акций;

2) все изменения, одобренные большинством акционеров, должны быть осуществлены советом директоров. Если мы располагаем механизмами, которые вполне определенно утверждают права крупных собственников вмешиваться в вопросы управления и в фундаментальные вопросы политики (выплаты дивидендов, вознаграждения управляющих, планы распределения опционов и т. п.), поведение директоров корпораций изменится и они станут отдавать приоритет интересам акционеров. Итак, реальные изменения явятся не в форме постоянной конфронтации с корпоративными управляющими и советами директоров, а в форме постоянного и вездесущего напоминания о том, что есть собственники, и с их голосом надо считаться.

Столкнувшись с латентной мощью инвестирующей Америки, главные стражи корпоративной Америки, члены национального совета директоров, снова станут выполнять свою традиционную роль пользующихся доверием управляющих активами акционеров. Если угодно, корпоративная

демократия породит республиканское управление.

ПРИМЕР 6.2 Призыв к действию из книги Б. Грэма «Разумный инвестор»

Итак, какие конкретные практические шаги могут предпринять акционеры для того, чтобы поставить эффективных управляющих на место плохих управляющих? Во-первых, мы полагаем, что некоторые из наиболее крупных акционеров должны убедиться в необходимости изменений и захотеть работать над их достижением. Во-вторых, рядовым акционерам следует сохранять достаточную

непредвзятость мышления для того, чтобы понять материал, выносимый на голосование по доверенности, и взвесить доводы обеих сторон.

Рядовые акционеры должны по меньшей мере быть способны узнать, когда их компании действуют неудачно, и быть готовыми к тому, чтобы потребовать от управляющих каких-то более веских

оправданий, чем набор банальностей. Втретьих, если цифры явно показывают, что результаты деятельности компаний намного хуже средних, было бы особенно полезно завести обычай приглашать специалистов по управлению со стороны и просить их сделать заключение о политике и компетентности управляющих...

Предпочтительно, чтобы таких специалистов приглашал не существующий совет директоров, и чтобы специалисты не отчитывались перед этим советом. Выбором консультантов со стороны должен заниматься независимый комитет акционеров, испрашивающих на то голоса по доверенности. Отчитываться о результатах проведенной проверки

консультанты должны непосредственно перед акционерами. Расходы по проверке должна нести компания, акционеры которой

инициировали проверку.

Финансовые агентства, которые могут оказать

помощь

Существует много финансовых агентств, которые могут оказать существенную помощь в деле улучшения корпоративного управления. Эти агентства имеют опыт решения подобных вопросов, а также огромное влияние на акционеров. В числе таких агентств — ведущие инвестиционные фонды, Ассоциация фирм, работающих на фондовой бирже, НьюЙоркское общество специалистов по анализу ценных бумаг, фирмы, оказывающие финансовые услуги, и крупные фирмы, занимающиеся инвестиционным консалтингом. Все эти агентства избегают данной сферы

деятельности, считая ее хлопотной и невыгодной. Мы думаем, что, устраняясь, эти агентства упускают огромную возможность оказать услугу инвесторам и приобрести престиж и репутацию.

Нет абсолютно никакой необходимости в том, чтобы такие агентства выступали с инициативами и требовали расследования эффективности управляющих даже в тех

случаях, когда такое расследование

представляется оправданным, хотя выдвижение подобного требования инвестиционным фондом, озабоченным эффективностью управляющих,

было бы совершенно обоснованно. От этих агентств требуется только готовность

поддержать подобные требования в тех

случаях, когда они выдвинуты на основании убедительных свидетельств, представленных

крупными акционерами... Не имея такой

поддержки, акционеры, вероятно, останутся

апатичными и склонными соблазняться пропагандистскими обещаниями управляющих.

Альтернативой расследованию, проведенному специалистами со стороны, может быть избрание одного профессионального и независимого директора (или нескольких таких директоров). Такой вариант может дать акционерам определенные преимущества.

Профессиональными и независимыми

директорами должны быть люди, обладающие предпринимательским опытом и способные посмотреть на проблемы компании свежим взглядом специалиста. За свое время и навыки эти люди должны получать адекватное вознаграждение. Они должны представлять акционерам и собственникам предприятия отдельные годовые отчеты, содержащие их личные мнения по главному вопросу, который вызывает озабоченность собственников

предприятия: «Демонстрирует ли предприятие

инвестору-аутсайдеру результаты, которых можно было бы ожидать при правильном управлении? Если нет, то почему, и какие меры следует принять для исправления ситуации?» Нам следует сделать некоторые пояснения относительно использования

понятия «инвестор-аутсайдер». Этим понятием мы описываем собственников, которым не следует считать себя — и которые сами не считают себя —непосредственно участвующими в управлении предприятием. Очевидно, что более 99% акционеров любой крупной публичной компании являются «посторонними акционерами». Число собственников-

инсайдеров должно быть очень ограниченным, но в большинстве случаев (хотя и не всегда) такие собственники владеют значительными пакетами акций.

Инсайдеры против аутсайдеров

Хотя в некоторых существенных отношениях интересы инвесторов-инсайдеров и

инвесторов-аутсайдеров идентичны, в других отношениях их мнения могут не совпадать и даже в корне противоречить друг другу. Разумеется, обе группы хотели бы видеть крупные доходы и высокую рыночную стоимость своих акций. Но инсайдеры обычно не хотят менять управляющих ради улучшения доходов, поскольку это буцет означать увольнение управляющих. Более того, у инсайдеров зачастую есть особое, собственное мнение по двум вопросам, которые самым

непосредственным образом касаются

акционеров-аутсайдеров: вопросам

дивидендных выплат и средней рыночной цены акций.

Почему у акционеров-инсайдеров может отсутствовать собственная

заинтересованность в проведении политики, направленной на обеспечение адекватного дивидендного дохода и адекватной средней рыночной цены акций? Странно, насколько

плохо понимают этот вопрос. Инсайдеры при установлении реальной стоимости своих пакетов акций не зависят от дивидендов и рыночных котировок. Инсайдеры измеряют стоимость тем, как они могут распорядиться компанией тогда, когда (и если) захотят сделать это. Если инсайдерам надо получить более высокие дивиденды для установления стоимости акций, они могут повысить

дивиденды. Если необходимо установить

стоимость предприятия, они могут

предпринять любой из следующих шагов: продать его другим компаниям, заново капитализировать его или вывести из него денежные активы, не являющиеся

необходимыми. Конкретный способ инсайдеры могут выбрать по своему усмотрению в тот момент, который сочтут подходящим.

Инсайдеры никогда не несут убытков от

неоправданно низкой рыночной цены, которую всегда могут откорректировать.

источник: Graham B. The Intelligent Investor

(1949). New York: HarperCollins, 2005. P. 212

213, 215, 216.

<< | >>
Источник: Джон К. Богл. Битва за душу капитализма. 2011

Еще по теме Реальные шаги:

  1. Шаги к овладению мастерством
  2. Первые малые шаги
  3. Реальный обменный курс валют
  4. Номинальные и реальные числа
  5. Наполнение модельного портфеля реальными активами
  6. Формирование программы реальных инвестиций
  7. Экономическая политика и реальный обменный курс
  8. Клиринг на рынке реальных товаров
  9. Факторы, определяющие равновесный реальный обменный курс
  10. Оценка эффективности реальных инвестиционных проектов
  11. Платежный баланс и реальный обменный курс
  12. Формы реальных инвестиции и особенности финансового управления ими
  13. Виртуальный мир как инструмент управления реальным миром