<<
>>

Ничто не губит так, как успех

По мере увеличения активов активно управляемых фондов возрастали и сложности осуществления этими фондами их инвестиционных стратегий. А когда активы стали увеличиваться по экспоненте, по экспоненте начали возрастать и стратегические трудности.
Во-первых, количество акций, из которых портфельные управляющие могут делать выбор, сокращается. (У фонда с активами

на 1 млрд долл. была возможность делать выбор из 2 500 различных акций, а у фонда с активами на

2 0 млрд долл. возможности выбирать ограничены, возможно, 250 акциями.) Во-вторых, портфельные

трансакции имеют свойство становиться все более дорогостоящими по мере увеличения или уменьшения среднего размера сделки, что ограничивает (к лучшему или к худшему) способность портфельного управляющего действовать в соответствии с колебаниями цен и изменениями оценки стоимости корпораций.

Наконец, эти лимиты все больше приближают растущие доходы инвестиционного фонда к доходам, которые обеспечивает фондовый рынок. Как только инвесторы закачивают деньги в фонды, прошлые показатели которых позволяют предположить, что управляющие этих фондов способны генерировать более высокие доходы, эти более высокие доходы неизбежным образом рассеиваются.

Акционеров фондов «ничто не губит так, как успех». Но хотя гигантские масштабы — отрава для инвесторов, стремящихся к максимальным доходам, для личных доходов управляющих это поистине золотая жила и благодеяние. Исключительный рост порождает исключительно высокие вознаграждения за управление, и управляющие изрядно обогащаются. Конфликт между интересами собственниковинвесторов и интересами управляющих, заданный величиной фондов (см. пример 8.2), не может достичь большей остроты.

Таким образом, лишь в очень редких случаях управляющие набираются мужества для того, чтобы закрыть свои фонды для притока новых инвестиций.

Соблазн получить большие вознаграждения толкает фирмы к тому, чтобы разрешать своим фондам перерастать пределы, за которыми ими можно эффективно управлять, и фактически зачастую поощряет такое перерастание. Мимолетный позыв служить собственнику-инвестору подавляется. В настоящее время лишь 32 из 3 570 существующих

фондов, инвестирующих в акции американских компаний, полностью закрыты для притока нового капитала, и еще 184 фонда (всего лишь 5% от общего количества фондов) закрыты для новых инвесторов. Даже в отрасли, в которой средняя база активов 50 крупнейших инвестирующих в акции фондов за десятилетие выросла с 1,7 млрд долл. до 32,7 млрд долл., закрытие фондов остается редким явлением. Главенствующим, определяющим мотивом является заинтересованность менеджеров в получении все более высоких вознаграждений, и

эта заинтересованность перевешивает

заинтересованность акционера-инвестора в

получении устойчивых доходов, превосходящих среднерыночные. Для управляющего фондом «ничто не может быть успешнее успеха».

ПРИМЕР 8.2

Взаимосвязь размеров и эффективности фонда: на примере фонда Magellan

Входящий в группу Fidelity фонд Magellan дает классический пример взаимосвязи размеров и эффективности фондов. В первые годы своего существования Magellan демонстрировал

удивительно высокую эффективность: с 1978 по

1983 г. эффективность работы этого фонда превосходила индекс Standard & Poor's 500 в среднем на заметные 2 6 процентных пункта в год. Даже после того, как активы этого фонда выросли с каких-то 2 2 млн долл. до 1,6 млрд долл., годовые доходы фонда оставались намного выше рыночных, с 1984 по 1994 г. в среднем на 3,5 процентных пункта в год превышая доходность индекса Standard & Poor's 500. К тому моменту активы фонда выросли до умопомрачительных 31 млрд долл. (в конце концов стоимость активов

фонда достигла 110 млрд долл.), но тут чрезмерные доходы резко прекратились. В течение 8 из последующих 11 лет Magellan обеспечивал доходность, которая отставала от доходности индекса Standard & Poor's 500 в среднем на 2,1 процентного пункта в год.

Это стало неправдоподобным поворотом вспять удаче, которой ранее на протяжении нескольких десятилетий наслаждались инвесторы фонда.

Строго синхронно с увеличением активов фонда возрастали и расходы акционеров фонда на управление. В 19 78 г. вознаграждения управляющих

и расходы фонда составляли 400 тыс. долл., в

1984 г. — 17 млн долл., в 1991 г. — 166 млн

долл., в 1996 г. — уже 500 млн долл., в 2 001 г.

— 763 млн долл. В первые годы существования

фонда за большие доходы управляющие получали невысокие вознаграждения, а впоследствии получали огромные вознаграждения за снижающиеся доходы. Рост активов фонда был источником наживы для управляющих, но для собственников-инвесторов обернулся катастрофой.

Далее, чем крупнее становился фонд, тем больше он начинал напоминать индексный фонд. В 1978-1982 гг. доходность по индексу S&P на 82% объясняла доходность фонда Magellan. А в 199 72004 г. доходность фонда объяснялась доходностью указанного индекса уже на 9 7%, причем с 2 0 00 г. доходность фонда объясняется доходностью по индексу S&P уже на поразительные 99%. В сущности, фонд превратился в дорогой фонд, ориентированный на индекс Standard & Poor's 500. Я вовсе не утверждаю, что это — плохое изменение (в конце концов, я и сам инвестор, ориентирующийся на индексы). Однако я утверждаю, что 5,3 млрд долл. (а такова общая сумма,

выплаченная инвесторами в виде вознаграждений и расходов), которые уплачены собственникамиинвесторами фонда Magellan за последнее десятилетие, составляют пустую растрату активов фонда. С точки зрения инвесторов, которые несут эти расходы, такие вознаграждения явно абсурдны. Однако с точки зрения управляющих, которые обирают инвесторов, такие вознаграждения — суть и душа рациональности. По-видимому, доводы управляющих звучат так: «Мы сделали фонд

крупным, и даже если мы не можем более обеспечивать высокую доходность, мы заслуживаем того, чтобы нам платили за прошлые успехи».

Такая логика может апеллировать к управляющим фондов, но она оскорбительна для собственниковинвесторов.

Разумеется, в конце концов инвесторы начали реагировать на снижение эффективности фонда и рост его расходов. Инвесторы уходят из фонда группами. В 2 00 0-20 03 гг. они вывели из фонда 10 млрд долл., а с 2 00 4 по март 20 0 5 г. вывели еще 12 млрд долл. В настоящее время стоимость активов фонда равна 5 7 млрд долл., т. е. половине стоимости активов в период расцвета фонда. Впрочем, невозможно представить, чтобы фонд Magellan когда-нибудь в будущем хотя бы приблизится к поразительному успеху, которого фонд достиг более чем 20 лет назад.

<< | >>
Источник: Джон К. Богл. Битва за душу капитализма. 2011

Еще по теме Ничто не губит так, как успех:

  1. Ничто не приносит столько вреда, как неумение пользоваться тем, что имеешь
  2. Представить себя, как модель успеха
  3. Хэл Элрод. Магия утра. Как первый час дня определяет ваш успех, 2016
  4. Что пошло не так в Америке, организованной как инвестиционный фонд?
  5. Виталий Богданович. Большая денежная книга. Как сделать так, чтобы деньги были, 2008
  6. Необходимо четко определить процессуальные нормы и требования к содержанию как искового требования властей, так и ответного заявления владельца активов
  7. Не происходит ли так, что команда управляющих охотно ведет диалог с инвесторами о положении дел в компании, когда они идут хорошо, но «набирает в рот воды», как только возникают проблемы?
  8. КОНКУРЕНЦИЯ МЕЖДУ ВЛАСТЯМИ так же важна, как и конкуренция между фирмами
  9. Успех
  10. Бизнес, карьера, успех — это марафон
  11. Что такое успех?