<<
>>

Опцион как инструмент хеджирования

Еще сложнее становится практическое участие на фьючерсной бирже, когда хеджеру нужно не дожидаться истечения срока кон тракта, а исполнить его во избежание неоправданных потерь. Здссь могут возникнуть разные возможности.
Самая современная и наиболее распространенная среди них связана с приобретением опциона. Это принципиально новый шаг, обеспечивающий перерастание пассивного хеджирования с замыканием фьючерсной контрактной цены в активное хеджирование с нахождением и последующей фиксацией наиболее приемлемой цены в соответствии с уже выявившейся тенденцией движения биржевого рынка. Таким образом, страхование от ценового риска становится прогнозированием направлений изменения цены и именно в этом узком смысле спекулятивной игрой.

При хеджировании наличной позиции с помощью опционных контрактов используются следующие правила: если необходимо хеджироваться от падения цены, то покупается опцион на продажу или продается опцион на покупку. Если позиция страхуется от повышения цены, то продается опцион на продажу или покупается опцион на покупку /31.С.229-263/.

Покупка опциона на покупку в определенных случаях может осуще-ствляться для того, чтобы зафиксировать максимальную цену на покупку реального товара в будущем.

Рассмотрим хеджевый аспект подобной сделки.

Покупка опциона на покупку подобна длинному хеджу с фьючерсами, так как обе сделки страхуют от повышения цен. В отличие от длинного хеджа, опцион на покупку позволяет выиграть в случае более благоприятной цены (более низкой цены покупки). В обоих случаях следует учитывать базис. Этот принцип распространяется и на покупателя опциона на продажу, когда покупатель страхует конечную продажу на наличном рынке против падения цен. Если цены повышаются опцион может быть не реализован и товар продан по более высокой цене.

Покупка опционов на продажу подобна хеджированию продажей с фьючерсами, так как и та и другая операция обеспечивают защиту от понижения цен.

Они часто проводятся для установления минимальной цены продажи наличного товара. Однако в отличие от фьючерсного хеджа опцион на продажу позволяет выиграть в случае более благоприятной цены (более высокой продажной цены).

использовании операций с опционами принимается во внимутный базис. Так, если покупается опцион на покупку, что'|аЯ,< Фиксировать максимальную иену покупки, то премия прибав-

51,1 ?а к цене столкновения и прибавляется или вычитается ожидаеіЯЄбазис. Если покупается опцион на продажу для фиксации мини продажной иены, то премия вычитается из цены стол к новеи прибавляется или вычитается ожидаемый базис. ^Использованием опционов для хеджирования достигают равновемежду прибылью по опционам и потерями на реальном рынке. П этом следует учесть, что равный объем опционов и физическог о овара не дает нужного эффекта, поскольку премия опциона будет изменяться не в той же пропорции, что и цены на реальный товар. Лля точного учета этой особенности, как сказано выше, используется показатель дельта <>) Рассмотрим следуюший пример.

Торговец нефтью имеет 50 тыс. баррелей нефти и желает осуществить хеджирование, используя опционы «при своих» на рынке нефти «брент». Текущая рыночная цена составляет 19 долл. за баррель. В первый день ему необходимо 100 опционов на продажу. Дальнейшие действия см. по таблице 13.

Сравним фьючерсы и опционы как инструменты хеджирования: фьючерсные контракты предназначаются для нейтрализации риска путем фиксации цены, которую хеджер заплатит или получит по соответствующему товару. Опционы обеспечивают страхование, дают возможность инвестору защищать себя от неблагоприятных ценовых изменений в будущем. одновременно сохраняя возможность получения выгоды отблагопрнятной ценовой динамики. В отличие от фьючерсов опционы предполагают выплату премий сразу после заключения опционной сделки.

Уязвимость валютного курса, курса акции или процентной ставки представляет собой размер и частоту колебаний этих курсов вокруг средней величины этого колебания на протяжении рассматриваемого периода времени.

Чем сильнее колебания, тем выше уязвимость. Она является рыночной категорией. Можно выделить следующие виды Уязвимости:

ПеРаае

• историческая уязвимость, замеченная в прошлом, дает

представление о том, как она может влиять на рассматрива' цену исходного актива. Она измеряет изменение прошлых цен^*0 ходного актива. Ее можно вычислить, так как она является с ^ дартным отклонением колебаний цен исходного актива на пв ^ жении рассматриваемого периода (дается в процентном выраж" нии). Чем короче рассматриваемый период (1, 3, 6, 12 месяц Є тем уязвимость выше. в^’

• неявная уязвимость рассчитывается на основе рыночных цен 0Г) ционов. Обычно используемый метод расчета заключается в приме нении теоретических моделей ДЛЯ оценки премий ОПЦИОНОВ (модель Блэк-Шоулса): считается, что котированные на рынке премии соответствуют теоретическим ценам и уязвимость становится искомым уравнением, используемым для переоценки премии. Из этого уравнения ее нетрудно вывести.

Если сравнить исторические и соответственно неявные уязвимости, то можно заметить значительные отклонения. Неявная уязвимость не представляет собой действенный инструмент ДЛЯ оценки будущей уязвимости. Необходимо при этом подчеркнуть, что прогнозирование дилерами эволюции уязвимости является важнейшим элементом для определения позиции при сделках с опционом. Поэтому рынок опционов в основном является рынком, где используются предусматриваемые уязвимости /32,С. 145-149/.

Анализ уязвимостей. Предположим, что колебания валютных курсов, курсов акций и процентных ставок будут через какое-то время распределены по закону, который характеризуется двумя параметрами: средней величиной и стандартным отклонением (колебания по отношению к средней величине за определенный период времени). Уязвимость соответствует этому стандартному отклонению.

Для анализа уязвимости надо знать, что по теории вероятностей:

• 2/3 (или точнее 68,46%) будущих логарифмических изменений процентных ставок или курсов будут в интервале [-1 стандартное отклонение, + 1 стандартное отклонение];

• 19/20 колебаний процентных ставок или курсов будут в интервале [-2 стандартных отклонения, +2 стандартных отклонения];

• 369/370 колебаний процентных ставок или курсов будут в интервале [-3 стандартных отклонения, +3 стандартных отклонения).

Применение к валютному курсу.

Предположим, что уязвимость курса фр. франк/долл. США равняется 12% (прогноз для будущего года) и курс доллара составляет 5,89 фр. франков (см. рисунок Ю). Изменение стандартного отклонения будет соответствовать 0,7068 франков (т.е. 5,89’» 12%) и вероятности колебания курса фр. франка к доллару США будут в течение всего года находиться в следующих интервалах.

Таким образом, неявная уязвимость на 12% означает, что прогноз дилеров предусматривает два шанса из трех, что курсы фр. франка к доллару США будут колебаться от 5,1832 до 6,5968 в течение будущего года.

Если предусматриваемая уязвимость составляет только 10%, то курсы могут колебаться между 5,301 и 6,479 фр. два раза из трех (стандартное отклонение на 0,589 фр.).

Уязвимость на 16% соответствует более широким колебаниям курсов, которые варьируют между 4,9476 и 6,8324 фр. два раза из трех (стандартное отклонение на 0,9424 фр.).

Применение к курсу акции. Предположим, что курс акции альфа составляет 385 фр., уязвимость 20%. Тогда:

• 2 шанса из 3, что курс акции между 308 и 462 фр.;

* 19 шансов из 20, что курс между 231 и 539 фр.;

* 369 шансов из 370, что курс между 154 и 616 фр.

Применение, к процентной ставке. Предположим, что процентная

ставка составляет 7% и соответствующая уязвимость — 5%. Тогда курс будет колебаться:

• между 6,65% и 7,35% 2 раза из 3;

• между 6,30% и 7,70% 19 раз из 20;

* между 5,95% и 8,05% 369 раз из 370.

Уязвимость и опционы. Любое повышение уязвимости повышает Цсну опционов. ':.

На самом деле, чем выше уязвимость, тем резче и чаще ь, ются цены исходного актива и повышается вероятность, что будет «в деньгах», т.е. в позиции совершения сделки: собственнГЦ11Ия имость опциона будет увеличиваться и параллельно будет повы СТо' ся его цена. ать-

Пример. Влияние уязвимости:

Опцион «колл» долл. США/фр. франк

срок: 1 месяц

Уязвимость Премия, %

10% 2,16

13% 3.26

16% 4,38

Заметим, что нет линейных отношений между колебаниями уязвимости и премии: уязвимость увеличилась от 60% (с 10% до 16%), цена опциона повысилась больше, чем в два раза.

Уязвимость играет важнейшую роль при определении цены опциона, так как она является единственной недоступной наблюдению переменной величиной (все другие параметры для исчисления премии известны: цена совершения, дата совершения, процентный дифференциал, спот-курс или форвардный курс).

Рынок опционов: рынок уязвимостей.

Как сказано выше, неявная уязвимость не может использоваться в качестве инструмента для преж-девременного измерения будущей уязвимости цен исходного актива (эмпирические проверки показали различия и несоответствия между неявной и исторической уязвимостями). Следовательно, решения принимаются благодаря прогнозируемой уязвимости.

Своими интервенциями на рынке опционов операторы выбирают позицию по отношению к уязвимости. Операторы, которые прогнозируют повышение уязвимости, выбирают «длинную» позицию по отношению к уязвимости, покупая контракты опционов. Наоборот, если они прогнозируют снижение уязвимости, то продают без покрытия опционы «холл» или «пут» и находятся в «короткой» ПОЗИЦИИ. Рынок опционов, таким образом, является рынком, где «сырьем» для обмена служит уязвимость или, точнее, прогнозы уязвимости.

Динамическое хеджирование позиции опциона

Ликвидность рынков обращающихся опционов позволяет операторам открывать и закрывать позиции в очень короткие сроки и тем самым хеджировать свою позицию.

На практике арбитражисты могут получить прибыль от повышения или снижения курсов до истечения срока контрактов. Для этого они должны регулярно переоценивать свои позиции для того, чтобы

ЧИТЬ риск на приемлемом уровне и извлечь прибыль ИЗ мгноигРаН х разбалансировок биржевых курсов, процентных ставок и ва*etl IX курсов. Таким образом, операторы хеджируют в динамике свои л!°ГНиии по опционам («Dynamic Hedging»).

П°'мена опциона состоит из нескольких элементов. Она зависит от переменных: цены одного актива, процентного дифференциаг’ЯТ'!яэвцмости, оставшегося срока действия, цены совершения.

Л Влияние одной или другой переменной на премию опциона не «обретает линейную форму и зависит от величины других перечных в данный момент. Риск, которому подвергается портфель опционов и исходный актий, надо анализировать все время и в четымерном пространстве (цена совершения закреплена). Исследование изменений позиции опциона или исходного актива ло отношению к предельным переменным позволит выявить индикаторы динамического хеджирования портфеля.

Эти индикаторы — дельта гамма, тета и бета, — происходящие от модели Блэк-Шоулса, используются операторами для оценки риска, связанного с их позицией, и для непрерывного ведения выбранных стратегий.

Инструменты для хеджирования позиции по опционам Дельта измеряет чувствительность премии опциона по отношению к колебаниям исходного актива: для акции, например, она представляет собой колебание в процентах цены опциона относительно колебания курса акции.

Модель оценки опциона Блэк-Шоулса позволяет просто исчислить этот коэффициент чувствительности, который математически приравнен к производной премии относительно цены носителя в уравнении для определения теоретической цены опциона. В случае опциона «колл» (опцион покупателя) дельта выражается следующей алгебраической формулой:

где С — премия опциона «колл»,

1 — курс исходного актива,

2 — процентная ставка исходного актива,

Т-( ~ число дней,

N (д) — функция суммированной плотности нормального закона,

lOt

а — стандартное отклонение доходности,

г — процентная ставка денежного рынка,

к — ценз совершения опциона.

Графически дельту изображают кривой, которая иллюсгрц

премию опциона и изменяется в зависимости от цены актива

юшим образом:

следу.

Исходный спот-курс с паритетом вне денег в деньгах

Рис 11. Величина дельты Опцион «колп», срок 1 месяц, цена совершения — 5,5.

Таким образом, дельта опционов «с паритетом» равна 0,5. Дельта опционов «в деньгах» будет выше 0,5, тогда как дельта опционов, которые сильно «вне денег», будет приближаться к нулю. Наклон кривой дельты больше вокруг паритета из-за максимальной неуверенности в совершении опциона (дельта измеряет вероятность совершения опциона) и очень быстрых изменений дельты: чем больше цена совершения приближается к настоящей цене, тем больше на опииои влияют колебания цены исходного актива.

Дельта портфеля равна алгебраической сумме дельт инструментов, которые составляют портфель, и позволяют исчислить на данный момент позицию в исходном инструменте, которая эквивалентна позиции по опциону. Эквивалентную позицию каждого опциона получим умножением номинала контракта по опциону на его дельту, глобальная позиция равна сумме этих позиций.

п амер Дельта 0,65 по опциону «колл*ф.ст./доллар на сумму 50 а’нтов равняется эквивалентной позиции 32 500 фунтов на спором рынке.

ппеоатор использует дельту, чтобы следить за своей позицией: етом дельты он определяет свою эквивалентную позицию для РзсЧ я валюты, для каждой акции. Чтобы на него не влияли колеба-

кз*ди" ОЬ'П.ЮО ли УРПигГ1тИ№Т У’ О А ил ПЛТНШЛЛ ТЙкЛ (ГТЛ

пены исходного актива, он хеджирует свою позицию тем, что ПРом рынках. Это управление нейтральной дельтой позволяет имму-

** лт олитм'ииу ь'лп^К'Ший моии ИЛАгпЛипГЛ

’„обретает противоположную позицию на спотовом или на форвар-

знровать позицию от возможных колебаний цены исходного акти-

И Продавец такого опциона «колл» является потенциальным про-

давцом 50 000 ф.ст., который купит 32 500 фунтов на спотовом рын-

ке для того, чтобы исключить свой моментальный валютный риск.

Однако портфель, для которого применяется управление посредством нейтральной дельты, никогда полностью не покрыт, потому что эта дельта сама является функцией остальных переменных модели Таким образом, дельта постоянно меняется. Только постоянный расчет ее величины и постоянная корректировка валютной позиции позволяют оптимальное хеджирование. Следовательно, было бы идеально изменять хедж при любом малейшем изменении одного из параметров.

На практике операторы управляют нейтральной дельтой в дискретном масштабе времени: они изменяют степень хеджирования, когда колебания цены исходного актива выходят за предварительно фиксированные пределы. Для этого они используют гамму. Дельта изменяется под влиянием изменений исходного актива. Деформацией дельты является гамма (математическая производная дельты по отношению к цене исходного актива и, следовательно, вторая производная премии по отношению к исходному активу).

Длинная позиция по опционам (когда опционов «колл» больше, чем опционов «пут») выражается положительной гаммой. Наоборот, короткая позиция (опционы «пут» > «колл») выражается отрицательной гаммой. Рисунок 12 иллюстрирует изменение гаммы в зависимости от цены исходного актива.

Таким образом, гамма приближается к нулю для опционов, которые «вне денег» или «в дельтах». Гамма (или ее абсолютная величина в случае, когда она отрицательна) имеет максимальную величину лля опционов «с паритетом».

Гамма портфеля равна алгебраической сумме гамм составляющих ег° опционов /33,С.215-220/.

Этот параметр диктует корректировки дельты: близкая нулю гама означает, что колебания цены исходного актива имеют только ограниченное влияние на дельту и что, следовательно, не надо коррекровать настоящие позиции для поддержания дельты на желаемом

в,!е> наоборот, высокая абсолютная величина гаммы (опционы с

паритетом) принуждает операторов постоянно наблюдать за ст нью хеджирования. На самом деле трудно управлять позицией оп^' нов с паритетом, так как высокая гамма означает, что дельта сил нестабильна и значительно колеблется в случае больших измене цены исходного актива.

Исходный спот-курс с паритетом вне денег в деньгах

Рис. 12. Кривая гаммы Опцион «колл», срок 1 месяц, цена совершения — 5,50

Унстейэр Т. и Пеэрсон Н. называют стратегии, четко основанные на прогнозировании уязвимости, стратегиями гаммы. Самая известная из них называется «стрэдл» (straddle — двойной опцион, стеллаж). Покупка «стрэдл» заключается в покупке опциона «колл» и опциона «пут» с одинаковой ценой совершения и с одинаковым сроком: если курс уязвим и отклонится от цены совершения на сумму, превышающую вдвое премию (повышение или понижение), совершение одного или другого опциона приведет к выгодной по-зиции.

Все стратегии гаммы включают еще один важный показатель — тету портфеля.

Тета измеряет чувствительность премии опциона на протяжении времени (эрозия времени), и все остальные факторы остаются одинаковыми. Таким образом, с математической точки зрения она соответствует первой производной функции для оценки премии по отношению к времени.

0о определению, тета купленного опциона всегда отрицательна, как со временем чем больше снижается фактор времени опциот',,'теМ «иже оплачиваемая премия (при прочих равных условиях).

ИЯ’Наоборот, тета проданного опциона положительна: вероятность выгодного совершения для продавца снижается на протяжении времени.

Рис. 13. Тета и курс акции

Когда опцион с паритетом, фактор времени максимален и, следовательно, абсолютная величина теты также максимальна.

Оплачиваемая премия для опциона, который сильно «вне денег», будет очень низка: таким образом, фактор времени мало влияет на такого рода опцион, и тета приближается к нулю. Фактор времени влияет больше на опцион «в деньгах».

Тета портфеля равняется сумме тет опционов, которые входят в данный портфель.

Тета и гамма какого-нибудь портфеля опционов с одинаковым сроком имеют противоположные, знаки. Все стратегии гаммы основаны на арбитраже между нестабильностью цен и течением времени. Чем больше опцион приближается к сроку совершения, тем меньше фактор времени, в конце он полностью нейтрализуется. Таким образом, больше чем/3 премии потеряны в последней трети существования опциона.

Эта последняя характеристика позволяет покрывать покупкой контрактов опционов на 3-месячный срок торговые доходы на 2-месячиый срок (например экспорт) путем продажи контракта в этот последний срок, чтобы использовать фактор остаточного времени. У п — вляющие портфелями опционов также могут решить продать некорые опционы, пока они еще не слишком упали в цене, и этим Родлитъ» свою позицию.

Вега представляет собой чувствительность премии с неявной уя вимостью. Стоимость опциона есть возрастаюшая функция неявь3« уязвимости.

0.450 0,465 0,«1 0,496 0.512 0,517 0,541

С*»г-чг|е

Рис. [4. Вега опциона «колл» в зависимости от курса исходного актива

Когда опцион с паритетом, повышение неявной уязвимости максимально влияет на стоимость опциона. Таким образом, стратегия веги является позицией по отношению к рыночному прогнозированию уязвимости. Рынок опционов основан на прогнозировании уязвимости, и вега является инструментом для измерения уязвимости.

Позиция и ее ведение

Операторы используют эти инструменты одновременно для принятия позиции и ее хеджирования. Это ведение основано или на прогнозировании тенденции, или на прогнозировании уязвимости, или на смешанной стратегии (тенденция и уязвимость) /34,С.215-227/-

Таким образом, динамическое ведение заключается не только 8 наблюдении за простыми позициями (купля/продажа опциона), а также в выполнении изощренных программ: спекулятивные игры и«3 повышение или понижение на основе вертикальных отклонений;

екулятивные сделки на уязвимости с горизонтальными отклонесП«ми, отклонениями «бабочка» и «стрэнгл»’.

11 Прогнозирование тенденции (повышение или понижение курса аккурса валюты, процентной ставки) состоит в разработке основц |Х’направлений валютной стратегии:

• покупка опциона «колл» или продажа опциона «пут» (прогнозирование повышения);

«продажа опциона «колл» или покупка опциона «пут» (прогнозирование понижения);

• синтетические опционы «колл» и «пут»;

»вертикальные отклонения при повышении и понижении.

Прогнозирование уровня уязвимости:

т покупка «стрэдл» или «стрэнгл» (прогноз сильной уязвимости);

I продажа «стрэдл» или «стрэнгл» (прогноз слабой уязвимости);

• отклонения «бабочка»;

• горизонтальные отклонения.

Стратегии арбитража:

• вертикальные и горизонтальные отклонения на показателях опционов;

• календарные и диагональные отклонения.

Отношение между стоимостью опциона и исходным активом

Стоимость контракта опциона (премия) зависит ©г пяти характеристик контракта: цены совершения, даты совершения, курса исходной ценной бумаги, уязвимости этого курса и процентной ставки. Стоимость опциона «колл» повышается с курсом акции (см. рисунок 15).

Рис. 15

лк>ЧамТРеНГЛ является вариантом операции «стрэдл». Покупка «стренгла» эакличны СЯ 8 ПокУпке опциона «колл» и «пут» с одинаковым сроком, но с разтчций И цснам11 соверешния Цель — скюить первоначальную сумму инвес> Т-е. сумму оплачиваемых продавцу премий.

10?

Наоборот, премия опциона «пут* буяет тем выше, чем мень будет стоить акция (см. рисунок 16). ^

¦Ы.У (.-V:

Рис. 16

Очевидно, что инвестор заплатит дороже за право приобрести за 600 франков ценную бумагу, стоящую 900 франков, чем за ценную бумагу, которая стоит только 700 франков.

Рисунок иллюстрирует отношение между стоимостью опциона «колл» и курсом исходной ценной бумаги до наступления срока и по наступлении срока.

Предпочтительнее продать за 1 100 франков ценную бумагу, стоящую 800 франков, чем бумагу, стоящую 1 050 франков. Следовательно, продавец ценных бумаг должен заплатить более высокую премию.

Пример. Предположим, что инвестор хочет приобрести Ю0 акций фирмы «Сэн Гобэн». Чтобы хеджировать свой портфель от любых возможных изменений курса, он решает продать одновременно опционы «колл» (кроме того, выручка от продажи ему позволит заплатить часть акций). Следующие рыночные данные на 31 декабря 2001г.

Курс ценной бумаги фирмы «Сэн Гобэн» (О

Уязвимость курса (у)

Месячная процентная ставка

без риска (краткосрочная) ()

Опцион «колл» «Сэн Гобэн»:

срок

Цена совершения (Е)

Выплачиваемая премия

595 франков

20%

6%

март 1999г. (/=3 месяца) 640 франков

13,5 франков

ЗаМ?тим’ что кУпить в этом случае на 3-месячный срок за 640 оБ ценную бумагу, которая стоит 595 франков, не очень интеФР8 тем не менее, премия опциона положительная, так как возРсС 0 что курс ценной бумаги превысит 640 франков. Таким обраМ° при любом курсе акции премия опциона «колл» (или «пут») по '°нКОЙ ценной бумаге будет всегда иметь положительный знак.

13 Инвестор должен определить сначала пропорцию опционов «колл» _ оТНОшению к акциям, которую надо соблюсти для создания пор!^ля без рисков (на 31 декабря).

Предположим, что п — количество акций и и' — количество оп-

: П

ционов. Искомое отношение — будет равно:

\ п I

п

*(<*,)

где

ст^7) ’ _ (29)

N((!)=¦ функциональная нормальной суммарной плотности

Таким образом, инвестор продаст 150 опционов «колл» и купит 100 акций. Стоимость его портфеля на 31 декабря составит:

С = (5.95 х 100) — (13,5 х 150) = 59 500 — 2025 = 57 475 франков.

Имеются следующие рыночные данные на 31 января 2000 г.:

курс ценной бумаги фирмы «Сэн Гобэн» 691 франк

премия опциона «колл» фирмы «Сэн Гобэн»:

(срок — 31 марта) 70 франков

Заметим, что повысились стоимость опциона (или премия) и курс исходной ценной бумаги: 31 января этот опцион дает покупателю возможность приобрести акцию «Сэн Гобэн» за 640 франков, тогда как ее курс составляет 691 франк. Ее выгоднее приобрести за 640 НК0В 31 января, чем 31 декабря, когда курс акции составлял только Франков. Держатель опциона «колл» может его перепродать в ян^аРе, Извлекая 418% прибыли, тогда как СТОИМОСТЬ исходной акции дичилась только на 16%. Это — эффект рычага рынка опционов. т°имость портфеля:

С< ~ (691 х 100) — (150 х 70) = 69 100 — 10 500 = 58 600франков

Таким образом, если инвестор решает закрыть свою поз продавая акции и используя доход от этой продажи для локупкЦИ' ционов «колл», его прибыль от операции составит 1 125 франка 0; 600 — 57 475). м-

Пропорция опционов относительно акций (отношение п) заьи от нескольких параметров (курс ценной бумаги, оставшийся С0(.Сьт т.д.), которые постоянно изменяются; следовательно, эту пропоы Н надо постоянно приспосабливать, чтобы держать портфель безрИс|/° В нашем случае инвестор не держит портфель без риска, потому ^ он не воссоздал свой портфель по воле колебаний параметра с!у °

Три инструмента по валютным опционам

Помимо арбитражных сделок, особенно часто используемыми инструментами на рынках валютных опционов являются:

• операции «стрэдл», в основном в межбанковских сделках,

• построение туннелей, в основном для клиентов-промышленников и коммерсантов,

• сборка вертикальных отклонений.

Кратко характеристики этих операций состоят в следующем. Покупка простого «стрэдла» состоит в одновременной покупке опциона «пут» и «колл» с одинаковой ценой совершения и с одинаковым сроком. Этим покупатель «стрэдла» ограничивает свой риск на сумму обоих выплачиваемых премий. Если уязвимость рынков увеличивается и споткурс отклоняется от цены совершения, повышается или снижается на сумму, которая превышает сумму обеих премий, исполнение или перепродажа одного из опционов приведут к выгодной позиции и позволят извлечь прибыль /35,С.200/.

В противном случае, т.е. когда прогнозируется стабильность курсов, продажа «стрэдла» (одновременная продажа опциона «колл» и «пут» с одинаковыми характеристиками) приводит к немедленному получению обеих премий и представляет собой максимальную ожидаемую прибыль. Если курсы действительно остаются стабильными, то покупатели не заключат контракты и продавец может «выкупить* свою позицию более дешево и исключить риск. Но, если курсы станут сильно колебаться, то риск потери для продавца «стрэдла» теоретически не ограничен..

Чаше всего операторы при этих сделках наблюдают за котировкой премий иа рынке. Если одна из премий кажется недооцененной по отношению к моделям установления цен, которые находятся в '?'хС' поражении оператора, то он ее купит с целью перепродать по цене, установленной его моделью. Но если премия кажется с завышенной оценкой, оператор продаст опцион без покрытия, надеясь выкупить его позднее по повышенной цене и получить разницу в цене премии.

Первый случай (покупка опционов) часто наблюдается на рынке, уязвимость которого увеличивается, тогда как второй случай (проЛ3"

пционов без покрытия), когда уязвимость уменьшается. При этом

0 сдеЛок, «пут» или «колл» считаются второстепенными опционатаюке их денежное направление (возможная продажа или поа долларов). Предпочтительно оценивать специфический харакоги1цонов (покупка или продажа прогнозируемых уязвимостей). тгР к0 оП6раторы-профессионалы, которые постоянно работают на нке 11 постоянно следят за своими позициями, используют «стрэдБольшинство межбанковских сделок, заключенных на рынке опЛ1>онов, подчиняются этому принципу настолько, насколько коти-ровки операторов выражаются степенью уязвимости.

^ Поскольку «стрэдлов» очень много, необходимо различать денежное толкование общих сумм серий опционов. Это позволяет не только наблюдать за динамикой нетго-лродаж и покупок опционов банковезидентов, которые отражают прогнозы по уязвимости, но и рассматривать нетго'Позииию банка, которая определяет между банкаш,.резидентами потенциальных продавцов и покупателей той или иной валюты. Покупка или продажа «стрэдла» нейтральны по отношению к нетто-позиции банка: покупка опциона «колл» в долларах США (форвардная покупка долларов) компенсируется покупкой опциона «пут» в долларах США (форвардная продажа долларов).

При операциях с клиентами только немногие предприятия используют опционы из-за стоимости премии, которую надо платить при покупке контрактов. Для того чтобы опровергнуть эти представления, банки стали использовать инструменты, с помощью которых они стремятся нейтрализовать стоимость премий («опционы с нулевой премией»). Инструменты заключаются в построении «туннелей». Этот инструмент был введен в начале 1985г. банком «Ситибэнк». Для французского экспортера, например, который выставляет счета в долларах, построение туннеля заключается в сочетании покупки оп-ционов «пут» — доллары США/фр.франки — и продажи опционов «колл» — доллары США/фр.франки — с ценами совершения «вне курсов» («вне денег») так, что цена купленного опциона может даже полностью компенсироваться премией проданного опциона. Поскольку оба контракта считаются потенциальной форвардной продажей долларов, то форвардные курсы определяют предельно высокий или низкий уровень ожидаемых доходов экспортеров, а также ограничивают прибыль, которую предприятие могло бы извлечь из значительного повышения курса доллара. Этот метод позволяет осуществить промежуточное хеджирование между форвардным обменом валюты, который замораживает будущий валютный курс, и дорогостоящей покупкой простого опциона «пут», позволяющего полностью извлечь прибыль из выгодной эволюции курса доллара.

Построение туннелей является результатом переговоров между к°мпаниями и банками. Результат отражает не только компромисс, Достигнутый самими компаниями между степенью хеджирования

ИГ

риска и стоимостью хеджирования, но и обострение банковской куренции изданном рынке. Сделки клиентов по хеджированию в фо°Н «туннелей» влияют также на динамику нетто-позиции банка.

Некоторые котировки валютных опционов публикуются в фИн совых газетах. Например, французская газета «ЭКО» ежедневно ликует котировки простых ОПЦИОНОВ И туннелей С нулевой Премии по сделкам доллары США/фр.франки (таблицы 14,15).

К этим двум уже классическим инструментам на рынках опционов («стрэдл» и «туннели») надо добавить вертикальные отклонения. Поскольку «стрэдлы» основаны на прогнозировании уязвимости, а «туннели» позволяют хеджировать от противоположной тенденции курсов, то вертикальные отклонения являются операциями, позволяющими получить ограниченную прибыль в случае соответствующей прогнозам эволюции курсов и потерпеть только ограниченную потерю в случае невыгодной эволюции. Применение этой стратегии выражается покупкой и продажей опционов («колл» или «пут») с одинаковой датой совершения, но разными ценами. Таким образом, вертикальное отклонение выражается разными рыночными котировками цен совершения.

В качестве примера можно привести вертикальное отклонение на повышение по опциону фунт стерлингов/доллар США, которое оператор осуществляет, когда считает, что фунт стерлингов будет повы-

ься. 3 не понижаться. В этом случае он покупает опцион «колл» стерлингов со сроком на декабрь (1,70) по 11,55 центов и проопцион «колл» фунт стерлингов со сроком на декабрь (1,80) по ^2 цента. При снижении курса фунта стерлингов под предел 1,70 лЛ США опционы совершаться не будут и потеря ограничена разА^цей премий, т.е. 7,63 цента. И, наоборот, если фунт стерлингов н выСИт 1,80 долл., то оператор должен поставить покупателю оп-циона «колл» фунты по этой цене, тогда как он приобретает их по

I 70 долл. совершением своего опциона «колл». Его прибыль составляет:

1,80 — 1,70 — 0,0763 = 2,37 центов.

Но оператор не может использовать повышение курса фунта стерлингов за предел 1,80 долл.

В конечном итоге вертикальное отклонение на повышение по опциону «колл» является менее спекулятивным вариантом простой покупки опциона «колл», хотя его стоимость более ограничена (7,63 цента против 11,55 центов), возможная прибыль тоже ограничена ценой совершения при продаже опциона «колл».

<< | >>
Источник: Абдрахманова Г.Т.. Хеджирование: концепция, стратегия и практика. 2003

Еще по теме Опцион как инструмент хеджирования:

  1. Основы хеджирования опционов по Блэку-Шоулсу’
  2. Особенности и способы риска портфеля при хеджировании опционами
  3. Понятие и инструменты хеджирования
  4. КАК ФУНКЦИОНИРУЮТ ИНДЕКСНЫЕ ОПЦИОНЫ
  5. Страхование как основной инструмент снижения степени риск
  6. Методы и операции хеджирования
  7. Стратегии хеджирования модельного фондового портфеля
  8. Эффективность хеджирования
  9. Разработка стратегии хеджирования фьючерсами
  10. Ценные бумаги как экономический инструмент
  11. Виртуальный мир как инструмент управления реальным миром
  12. Перспективы развития принципов и операций хеджирования
  13. Опционы, фьючерсы, свопы
  14. Минимальные резервные требования как инструмент денежно-кредитного регулирования
  15. Нейронная сеть как инструмент оценки кредитоспособности заемщика
  16. Бюджетные регуляторы как инструмент управления государственным сектором
  17. Экономические основы теории хеджирования