Инвестирование под влиянием обстоятельств

МЕНЯ ВСЕГДА ИНТЕРЕСОВАЛИ МОТИВЫ, которыми руководствуются люди при покупке или продаже акций. Я думаю, что недавно, когда вовсю бушевал биржевой ажиотаж и годовой рост индекса Доу-Джонса составил свыше 20%, а индекс Nasdaq бил все рекорды, многие покупатели, что называется, “пытались не упустить уходящий поезд”.
Они думали: “Надо купить акции, пока их курсы не поднялись еще выше!” Эта психология вместе с питающими ее иллюзиями, как ю: “Internet изменила мир”, “Покупайте подупавшие акции”, шлдержала испытания азиатского кризиса, российского дефолта и первых лет интернетовского “мыльного пузыря’’.
ЗА КУЛИСАМИ УОЛЛ-СТРИТ
Рассмотрим случай с инвестором, купившим в июне 1999 года акции компании ІМеІ по цене 40 долл. (здесь мы делаем поправку на произошедшее в дальнейшем дробление акций). Впоследствии курс акций несколько снизился, и следующий пакет наш инвестор купил но цене чуть ниже 40 долл.; затем в начале 2000 года состоялась еще одна покупка, — тогда курс акций рос, добравшись до рекордного уровня 76 долл. за акцию в июне 2000 года. После этого курс акций стал падать.
В тог момент наш покупатель не пожелал продавать акции. Он воспринял рекордную отметку в 76 долл. как новую точку отсчета. Шли месяцы, а курс акций падал дальше — проходя отметку в 50, 40 и 30 долл. Но и тогда инвестор не продавал. Вместо этого он винил в падении цен “необоснованную реакцию рынка” (характерная причина, которую инвесторы приводят для объяснения падения курсов своих акций). Брокер поддержал настроения нашего инвестора, говоря: “Кто бы подумал, что у вас когда-нибудь появится еще один шанс купить акции Іпіві по цене 30 долл.?”
Бессмысленно придавать ценам на акции какое-либо реальное значение, но многие люди так делают. Даже одну и ту же цену они рассматривают по-разному, в зависимости от предшествовавшего ей движения курсов. Если вы приобрели акцию по 1 долл., а сейчас ее цена составляет 100 долл., вы можете быть вполне довольны, — но отнюдь не в том случае, если полгода назад курс составлял 300 долл. Тогда сегодняшняя цена 100 долл. покажется настоящим бедствием.
Исследователи психологии рынка констатировали бы, что когда курс поднялся до 300 долл., вы сделали “внутреннюю переоценку” акций. Точно так же, когда в связи с замечанием вашего брокера вам кажется, что цена 30 долл. за акцию компании Іпіеі имеет какое-то подлинное значение, вы пытаетесь
ИНВЕСТИРОВАНИЕ ПОД ВЛИЯНИЕМ ОБСТОЯТЕЛЬСТВ
“зафиксировать отметку” — придать данному курсу особое.шачение, несвязанное со стоимостью акции.
Если в описанном примере с “интеловским” инвестором вы не пожелаете продавать акции, то вы — типичный американский инвестор, продающий акции с повышающейся ценой и оставляющий у себя акции с понижающейся ценой. Инвесторы действуют подобным образом, поскольку считают продажу с потерей стоимости признанием своей ошибки. Я как правило поступаю наоборот. Мне не нравится неделями отслеживать курсы своих акций-“неудачников”. Если я их продаю, я сокращаю налоговые выплаты и частично компенсирую свои потери. (Опять-таки, положение на рынке может обнаружить оши-бочность моих действий.) Некоторые инвесторы продают акции с повышающейся ценой, поскольку им советуют “наново уравновесить” портфель своих инвестиций. Но суть вопроса — не в уравновешивании портфеля; скорее — в ежемоментном сравнении риска и доходности каждой иивестиции. Поэтому сама по себе рыночная цена акции ничего не говорит о ее будущих перспективах.
Есть много причин, объясняющих, почему продажа акций с повышающейся ценой и сохранение акций с понижающейся считаются плохой инвестиционной тактикой, но пет универсальных правил на все случаи жизни. На пике недавнего повышения биржевых курсов в марте 2000 года указанная такI ика была бы наилучшим вариантом действий: вероятнее всеI о, среди акций с возрастающими курсами оказались бы бумаI и высокотехнологичных компаний, а среди акций с понижающимися курсами — устойчивые акции. Инвестор реализовал бы доход, возникший в результате неразумной эйфории, н сохранил бы недооцененные устойчивые акции, которые в следующие месяцы выглядели несколько лучше.
ЗА КУЛИСАМИ УОЛЛ-СТРИТ
Ричард Зекхаузер, один из основоположников бихевиористской экономики в Гарвардском университете, отмечает, что наше неприятие потерь приводит к чрезвычайно искаженному восприятию существующих возможностей. Если курс акций пошел вниз, то существует лишь один шанс из четырех, что он возвратится на исходную позицию. Но большинство людей считают, что курс акции возвратится к той цене, по которой они ее приобрели. Если бы выдуманная мной биотехнологическая 1тегпе1> компания Dimbulb.com продержалась до начала продаж своей продукции, то ее результат в следующем году наверняка не соответствовал бы ожиданиям. Шансы компании на то, что за неудачным годом последует удачный, составляют около 25%, но большинство инвесторов — держателей акций компании обычно расценивают вероятность успеха на гораздо более высоком уровне — порядка 50% или выше.
Существует множество других “странностей системы”, мешающих инвесторам правильно воспринимать имеющиеся возможности. Простая инертность не дает людям действовать даже тогда, когда они получают предельно четкие сигналы о том, продавать или покупать бумаги. Когда существует огромный риск снижения биржевых курсов, люди склонны преуменьшать степень рискованности акций, которыми они владеют. Газетное сообщение, содержащее плохую новость о ком-пании, с гораздо большей вероятностью разубедит инвестора покупать ее акции, чем заставит владельца таких акций их “сбросить”. Это явление называется “необъективностью, вызванной существующим положением”. Психологи продемонстрировали действенность этого явления экспериментально, когда группе людей вручали предмет и предлагали назвать цену, при которой они согласны его продать. Обычно участники эксперимента называют значительно более высокую цену, чем та, по которой они согласны купить тот же предмет.
ИНВЕСТИРОВАНИЕ ПОД ВЛИЯНИЕЗЧ ОБСТОЯТЕЛЬСТВ
Много велось разговоров о мудрости стратегии, выраженной девизом “Покупай и держи”. Но правда в том, что иногда эта стратегия срабатывает, а иногда — нет. Решение о том, держать или не держать акции, должно основываться на прогнозе курса продажи акции в определенный момент в будущем. А все остальное не имеет значения. Даже налоги, которые необходимо учитывать при принятии решения, не должны становиться решающим фактором.
Еще раз рассмотрим случай с вымышленным инвестором, приобретшим в самом начале акции компании 1пЬе1 по курсу 40 долл. Что случится, если курс акции снизится до 22 долл.? Теперь у нашего инвестора не то что исчезла прибыль — он потерял больше половины своих вложений. Он помнит, что когда-то акции стоили 76 долл., а он их не продавал. Прошло уже больше года с тех пор, как курс акций составлял 40 долл., и доходность всех инвестиций резко снижается. Вместо того чтобы воспользоваться возможностью и купить побольше акций по текущей цене, — последний раз зафиксированной в 1998 году, — инвестор опасается, не случится ли в скором времени откат до уровня цен 1995 года. Поэтому он решает продавать акции тотчас.
Я сам бывал в таком положении и переживал по поводу своих акций. Горький опыт научил меня: приняв решение продавать, следует продавать, по крайней мере, треть или половину акций, а не какую-то малую часть. Изменение своего мнения относительно того, в чем раньше был совершенно уверен, отнимает очень много моральных сил, и важно решиться на значительные перемены. Это наверняка сэкономит вам деньги; если же окажется, что произошла ошибка, всегда можно выку-пить акции обратно.
После того как наш “интеловский” инвестор продал акции и свел к минимуму беспокойство по поводу дальнейших
ЗА КУЛИСАМИ УОЛЛ-СТРИТ
потерь, в его настроении происходит очередная перемена. Он опять оказался в стороне, он наблюдает за происходящим и думает, как бы не упустить тот момент, когда рынок пойдет вверх. По какой рынок?
Обычно инвесторы стремятся возвратиться на рынок акций. Однако за последние несколько лет рядовые инвесторы пострадали слишком сильно. В 1930-е годы, под впечатлением событий, связанных с биржевым крахом, инвесторы возвращались на рынок акций очень неохотно.
Несмотря на недавний спад на рынке, там наблюдаются изрядное оживление и оптимистические настроения — даже в большей мере, чем это оправдано ситуацией на мировом рынке, где произошло ослабление всех крупных экономик, отягощенных бременем долга и другими последствиями потребительского бума 1990-х. Мы становимся свидетелями глубоких изменений в психологии инвесторов, которые переносят акценты с доходности инвестиций на степень их рискованности. Даже если текущие рыночные индикаторы точь-в-точь совпадут с показателями прошлого, сейчас эти цифры будут вос-приняты по-иному.
Перемена в психологии инвесторов опрокинет все рыночные прогнозы, построенные на основе предыдущего опыта.
У меня есть предчувствие: сейчас наступает время, когда меняется сам характер игры. Несомненно, отправной точкой стали события 11 сентября, но изменения начались еще до терактов. Мне кажется, сейчас нас ожидает продолжительный период, в течение которого инвестиции в облигации будут предпочтительнее вложений в акции — точно так же конец 1970-х годов стал “знаковым” периодом, когда рыночные силы подталкивали к разукрупнению конгломератов и “высвобождению” истинной стоимости компаний. Если в развитии рынка искать исключительно поворотные пункты (считая, что в ста
ИНВЕСТИРОВАНИЕ ПОД ВЛИЯНИЕМ ОБСТОЯТЕЛЬСТВ
бильных условиях доходы от всех вложений будут оставаться на довольно низком уровне), то теперешнее изменение характера игры открывает для инвесторов довольно привлекательные возможности.
Понимая, что отдельные инвесторы становятся заложниками обстоятельств, мы спрашиваем себя: “А как же профессионалы?” Но получается, что профессионалы подвержены всем ошибкам индивидуальных инвесторов. В 1990-е годы один и тот же финансовый “цунами” потопил и рядовых инвесторов, и менеджеров взаимных фондов. Профессионалы “повелись” на цифры, опубликованные в пресс-релизах корпораций, а цифры эти были зачастую раздуты, а в некоторых случаях — и откровенно лживы.
Излишняя доверчивость — явление не новое, но я говорю о доверчивости очень толковых людей. Я сам вкладывал средства в один хеджинговый фонд, менеджера которого я знал долгие годы и был вполне уверен в точности его оценок. Тем не менее гот потерял 97% денег, которыми управлял, и вообще действовал таким образом, что остальные на его фоне выглядели просто гениями. Возвращаясь к тем событиям, я не могу себе сейчас представить, как ему удавалось обосновывать свои решения. В апреле 2002 года оп продолжал бурно поддержинать компанию под названием Allegiance Telecom, акции которой продавались по курсу 2,65 долл., снизившись с рекордной отметки в 110 долл., достигнутой годом раньше. Менеджер фонда продолжал излучать энтузиазм относительно перспекI ив компании. “Их бизнес-модель готова совершить головокружительный танец”, — так он писал своим вкладчикам. Очевидно, это был танец смерти. Через четыре месяца акции потеряли еще 65% своей стоимости и продавались по курсу 92 цента. Как и многие инвесторы, этот менеджер даже тогда
ЗА КУЛИСАМИ УОЛЛ-СТРИТ
не был готов расстаться со своими иллюзиями; ему казадось, что у него похитили нечто, но праву ему принадлежащее.
В отличие от деятельности отдельного инвестора, работу менеджера фонда оценивают, его сравнивают с другими такими же менеджерами на фоне общих результатов рынка. У менеджера фонда очень короткий запас времени — его деятельность рассматривают по квартальным (если не ежемесячным или ежедневным) результатам. В случае, если он продаст бумаги по самой высокой цене, а рынок затем обрушится, он — герой дня. Если же он продаст бумаги, а рынок продолжит свой рост, его уволят. С психологической точки зрения самая простая тактика — не менять свой инвестиционный портфель. В глубине души менеджер полагает: наиболее вероятно, что выбор сделан правильно и курсы выбранных им акций будут расти. Но на протяжении 2000-2002 годов на рынке продолжался общий спад.
Прогнозы и объявления ожидаемых доходов лишь усугубляют проблему. Аналитики вроде бы корпят над цифрами; проводят опросы руководителей компаний, потребителей и конкурентов; посещают производственные предприятия; просматривают научные и профильные периодические издания, пытаясь уловить тенденции развития отраслей. Затем они формируют свое заключение (еще до недавнего времени, как правило, завершающееся рекомендацией “активно покупать” рассматриваемые акции). Почему же тогда создается впечатление, что доход на акцию всегда превышает ожидаемый на 1-2 цента?
Дело в том, что на оценки аналитиков влияет фактор осуще-ствляемого корпорациями “управления” доходностью; кроме того, аналитики не рассматривают долгосрочную перспективу. Вот как это зачастую происходит (данным примером я обязан Ричарду Зекхаузеру из Гарвардского университета). Финансовый аналитик изучает определенные показатели, но самый важ
ИНВЕСТИРОВАНИЕ ПОЛ ВЛИЯНИЕМ ОБСТОЯТЕЛЬСТВ
ный фактор, формирующий его прогноз, — результат его разговора с главным исполнительным директором компании, которому он звонит и говорит: “Мы считаем, что в следующем квартале доход на акцию вашей компании составит 27 центов”. Главный исполнительный директор отвечает: “Мне кажется, это немного завышенный прогноз", и пространно разъясняет почему (приводя вполне разумные объяснения; но в любом случае разумные объяснения будут неполными). И аналитик решает остановиться на цифре 25 центов. Все остаются довольны — у аналитика есть цифры и их разумное обоснование, а главный исполнительный директор получает прогнозный показатель, который он, бесспорно, сможет превысить.
Наблюдая над безумием 1990-х годов, я вспоминал работу отца. Я знал: не получая прибыли, компании не смогут и в дальнейшем осуществлять вложения в новые заводы, не смогут нанимать людей. И рано или поздно, — что бы там не говорили, — все они рухнут как лондонский мост в том старом детском стишке. Но “мыльный пузырь” рос, и люди верили, что и при отсутствии прибыли экономический бум может продолжаться. Но такое невозможно.
Крах летом и осенью 2001 года компании Епгоп— гиганта энергетики — со всей остротой поставил этот вопрос перед инвесторами. 23 июля, всего через три месяца после того, как Джеффри Скиллинг, главный исполнительный директор компании, сообщил аналитикам о радужных перспективах развития корпорации, ее показатели унали ниже отметки, позволявшей ее партнерам поглощать расходы, которые в нормальных условиях компания должна была отражать в своем собственном балансе.
Компания была обречена. Через две недели Скиллинг, про-работавший в должности генерального исполнительного директора всего шесть месяцев и серьезно вовлеченный в дея
ЗА КУЛИСАМИ УОЛЛ-СТРИТ
тельность партнерств Raptor, ушел в отставку. Уже после краха компании Enron, давая свидетельские показания в Конгрессе США, Скиллинг настаивал, что его отставка не имеет ничего общего с экономической катастрофой, постигшей его компанию.
Скиллинг отрицал, что знал о надвигающейся неизбежной гибели возглавляемой им компании, — возможно, помня о той роли, которую конгрессмены сыграли в “проталкивании” через Конгресс законодательства, давшего возможность компании Enron и ее аудитору, компании Arthur Andersen, вводить в заблуждение и обманывать общественность. Один из основных элементов этого законодательства был предложен в 1995 году Ныотом Гингричем в его “Контракте с Америкой”. Закон был представлен общественности как средство, ограничивающее возможности возникновения немотивированных судебных исков; на самом же деле он ограничивал ответственность аудиторских фирм и высших руководителей компаний и таким образом благоприятствовал появлению неоправданно оптимистических прогнозов таких руководителей компаний, как Джеффри Скиллипг. Поэтому когда один из допрашивавших Скиллинга в ходе слушаний — республиканец Билли Тозин — поинтересовался, каким образом могло случиться такое безобразие, Тозину следовало всего лишь вспомнить о 289 тыс. долл., полученных ИМ 1) качестве пожертвований от аудиторских компаний (эта сумма превысила пожертвования любому другому конгрессмену), а также мысленно вернуться к опьяняющим дням так называемой “революции республиканцев”, когда он боролся за принятие столь благородно названного “Закона о реформировании судопроизводства по делам о ценных бумагах”.
Если вся эта история чему-либо и учит, так это тому, что хорошие времена порождают ненадежные цифры. Хорошие времена дают уверенность, уверенность превращается в само
ИНВЕСТИРОВАНИЕ ПОД ВЛИЯНИЕМ ОБСТОЯТЕЛЬСТВ
надеянность, а самонадеянность ведет к чрезмерно оптимистическим прогнозам — вследствие того, что у руководства компаний начинается головокружение от достигнутых успехов и положения. Плохие времена заставляют проявлять осторожность, публика требует большей прозрачности; но затем возвращаются хорошие времена, а вместе с ними — ослабление требований к финансовой отчетности. Такое случалось после краха 1929 года— тогда правительство США осуществило разукрупнение трестов, за которыми скрывались убытки гигантских коммунальных компаний-холдингов; в начале 1970-х— тогда “лопнули” многие из “лучших пятидесяти" компаний США; в конце 1980-х годов — тогда произошел кризис кредитно-сберегательных фондов; такое же явление мы наблюдаем и сейчас.
<< | >>
Источник: Леон Ливи. За кулисами Уолл-Стрит. 2004

Еще по теме Инвестирование под влиянием обстоятельств:

  1. Ошибка вторая. Инвестирование под влиянием эмоций
  2. ОН СОСТАРИЛСЯ ПОД ВЛИЯНИЕМ СВОИХ МЫСЛЕЙ
  3. Развитие личности под влиянием болезни
  4. Глава VIII Развитие горноазиатских религий под влиянием ислама и современного христианства
  5. Все ошибки мы совершаем из-за спешки – действуя под влиянием страха или сомнений и забывая о правильном образе действий
  6. Глава VIII Древняя ли это история или просто современная литература гебров - парсов, выработанная под влиянием апокалипсиса?
  7. Георгий (Юрий) Сергеевич Есенин, сын поэта от первого брака (гражданского) с Анной Изрядновой. Под провокационным влиянием сотрудника ГПУ Ивана Приблудного выражал антисталинские настроения. Расстрелян в 1937 г
  8. Природной адаптации живых организмов под окружающую среду не существует. Наблюдается их адаптация под требования и критерии Потока Жизни.
  9. Рисковые обстоятельства и страховой случай
  10. Александра Маринина. Стечение обстоятельств, 2005
  11. 6) завещание в чрезвычайных обстоятельствах
  12. Как справляться с отвлекающими обстоятельствами
  13. Дело не в обстоятельствах, а в том, как мы ими пользуемся
  14. 4. Об отношении к обстоятельствам
  15. Какую пользу могут принести отвлекающие обстоятельства
  16. Глава 4. Сила обстоятельств (часть 1)
  17. Глава 5. Сила обстоятельств (часть 2)